Perşembe , 9 Aralık 2021

*Faiz-döviz meselesi 2: Düşük faiz-yüksek kur işe yarar mı?- Özgür Orhangazi

 

 

 

İlk bölümde kaba hatlarıyla özetlediğim gibi, 2014’ten itibaren çeşitli defalar kredi genişlemesine dayalı büyüme müdahaleleri devreye sokuldu. Bu müdahaleler her seferinde TL’nin daha fazla değer kaybetmesine ve enflasyonun artmasına yol açmış olsa da iktidar 2021’de tercihini yeniden faizleri indirmek yönünde kullandı. Her ne kadar ortada tutarlı bir ekonomi programı görünmese de düşük faizle belli alanlarda ekonomik büyümeye katkı sağlanacağı, yüksek kurlarla da hem ihracat hem de ithal ikamesi yoluyla üretimin artırılacağı öne sürülmeye başlandı. Merkez Bankası başkanı, Banka’nın hedefini düşük faiz ve yüksek kurla cari dengenin sağlanması olarak açıklarken, Hazine ve Maliye Bakanı ise kredi genişlemesinin yatırım ve ihracata yönelik olmasını önemsediklerini söylüyordu.

Düşük faiz işe yarar mı?

Merkez Bankası’nın politika faizini düşürmesi Türkiye ekonomisinin içinde bulunduğu genel durum gözetildiğinde üretim ve yatırımların artmasına ne kadar katkıda bulunabilir? Bunu düşünürken dört önemli noktanın göz önünde tutulması gerekiyor:

Bunlardan birincisi, merkez bankası faizlerinin kısa vadeli kredi faizleri oranında etkisi olsa da uzun vadeli faiz oranlarını etkileme güçlerinin oldukça sınırlı olmasıdır. Nitekim, Eylül ve Ekim’de yapılan faiz indirimleri de bankaların piyasaya sundukları kredi faizlerinde yeterli bir düşüşe yol açmamışa benziyor. Bu da bir kez daha kamu bankalarının talimatla, özel bankaların da belki bazı başka düzenlemeler ve bir miktar baskıyla faiz indirimine yönlendirilmeye çalışılmasını yeniden gündeme getiriyor.

İkincisi, daha önceki faiz indirimi dönemlerinin aksine ihtiyaç kredilerinin faiz oranlarında kayda değer bir düşüş görülmüyor. Dolayısıyla en azından şimdilik tüketimin artırılması yoluyla büyümeye bir yönelim görülmemekte. Ancak tüketici kredilerinin faiz oranları  bir miktar düşürülebilse bile zaten halihazırda borçluluk düzeyleri çok yüksek olan kesimlerin daha fazla borçlanıp harcama yapmaya yönelmeleri kısıtlı olacaktır. Borçlanabileceklerin daha ziyade varlıklı kesimler olması ve borçlanmanın da esasen konut yahut döviz gibi varlık alımına yönelmesi beklenebilir. Bu da gayrimenkul ve inşaat sektörlerini destekleyecek olsa da artan kurla birlikte inşaat maliyetlerinin de hızla artması bu desteğin sınırlarını belirleyecektir.

Üçüncüsü, Merkez Bankası’nın faiz indirimleriyle birlikte ticari kredi faiz oranlarında bir miktar düşüş gözlemliyoruz. Eğer bu faiz indirimlerinin amaçlarından birisi borçla dönen küçük ve orta ölçekli işletmelerin finansman maliyetlerini düşürmekse bunun bir ölçüde sağlandığı iddia edilebilir. Ancak  finansman maliyetleri aşağıya çekilirken kurdaki ve enflasyondaki sert yükseliş sonucu girdi maliyetlerinde ortaya çıkan artışın finansman maliyetlerinde elde edilen düşüşten daha fazla olabileceğini akılda tutmakta fayda var.

Dördüncüsü, faiz oranlarının uzun vadeli üretken yatırımlar üzerindeki etkisi sınırlıdır. Ekonomide istikrarsızlık ve belirsizliğin bu kadar yüksek olduğu ve gelirlerdeki aşınma ile iç talebin gerilediği bir ortamda uzun vadeli üretken yatırımlara yönelim sınırlı kalacaktır. Tüm bunlara rağmen yatırımlarda yaşanabilecek bir artışın ise önemli miktarda ithal sermaye malı içereceği düşünüldüğünde yine kurlardaki artışın frenleyici bir etkisi olacaktır.

Yüksek kur işe yarar mı?

AKP iktidarı uzun yıllar TL’nin reel olarak değerli seyretmesine izin veren ve cari açığın rekor düzeylere ulaşmasına yol açan bir politika izleyip sonrasında kurlar tırmanışa geçtiğinde de Merkez Bankası’nın tüm rezervlerini arka kapıdan satarak kurları bir miktar kontrol etmeye çalıştıktan sonra bugünlerde kur artışı kontrolden çıktıktan sonra tam tersi bir argüman geliştirmeye yöneldi. TL’nin değer kaybetmesinin ekonomi açısından olumlu olacağı, bu şekilde bir yandan ihracat artarken bir yandan da yurtiçinde ithal ikamesi ile cari açığın kapanacağı iddia edilmeye başlandı.

Ne var ki kurdaki yükselişin hızlı olduğu 2013-2020 dönemine bir bütün olarak baktığımızda TL’nin değer kaybının ihracata yansımadığı görülmekte. İkincisi, ihracat piyasalarında TL’nin değersizleşmesiyle kazanılacak avantaj  bu piyasalarının oldukça geniş ve yüksek  fiyat duyarlılığına sahip oldukları varsayımlarına dayanıyor. Ne var ki ihracatçıların basına yansıyan açıklamaları, kurdaki yükselişler sonrası yurtdışındaki müşterilerinin bir kısmının talep ettikleri miktarı artırmaktan ziyade fiyatta indirim talep ettiklerini gösteriyor. Fiyatlama gücünün olmadığı bu piyasalarda düşük kurun getireceği kazançların büyük oranda işçiliğin ucuzlamasından kaynaklanacağı ortada. İçerideki yoksullaşma ve asgari ücret üzerindeki tartışmalar, fiyat üzerinden rekabet gücü sağlamanın da sınırlarında dolaştığımızı gösteriyor.

Üçüncüsü, orta ve uzun vadede yüksek kur ile sağlanan fiyat avantajına dayalı ihracat artışının daha ziyade verimliliği düşük, emek yoğun işletmelerde sağlanacak olmasından ötürü ekonomide verimlilik artırma arayışına girmenin önünde bir engel olacağıdır. Nitekim, Merkez Bankası araştırmacılarının imalat sanayi firmalarını inceledikleri bir çalışma da “ihracatın kur esnekliğinin emek-yoğun üretim yapan firmalarda daha fazla olduğunu göstermektedir” (1)

Dördüncüsü, bazı ürünlerde fiyat avantajı yakalanmasından ötürü ihracatın artması, yurtiçine üretim yapan bazı işletmelerin ihracat piyasalarına yönelmesine ve bu ürünlerin yurtiçi tedarikinde sorunlar yaşanmasına yol açacaktır. Örneğin, hazır giyim ve konfeksiyon sektöründeki işletmelerin pamuk ve pamuk ipliği ihracatına sınır getirilmesi talebinde bulunmaya başlamış durumda. (2)

Beşincisi, TL’nin değersizleşmesiyle ithal malların daha pahalı hale gelmesi bazı sektörlerde ikame üretimi teşvik edici bir rol oynayabilir. Ancak ithal ikamesi sadece fiyat sinyalleri ile gerçekleştirilebilecek bir süreç değildir. İthalat bağımlılığı  yüksek düzeyde seyreden ve sanayi altyapısı çok uzun süredir aşınmakta olan bir ekonomide, birçok üründe o ürünü üretecek tesislerin dahi kapatılmış olduğu bir ortamda, herhangi bir plan ve program dahilinde olmayan ve sadece fiyat sinyalleri ile gerçekleşmesi ümit edilen bir ithal ikamesinin ne düzeyde gerçekleşebileceği tartışmalıdır. Sanayi yapısının sadece değersiz TL politikasına dayanarak ileriye taşınması beklenemez.

Nereye kadar?

Düşük faiz politikasının arkasında bir yandan bedeli ne olursa olsun ekonomik büyümeyi yüksek tutmak, bir yandan da iktidara yakın özellikle inşaat sermayesini desteklemek yattığı anlaşılıyor. Bu politikanın etrafına serpiştirilen ‘kalkınmacı’ motifler ise bütünlüklü bir programın parçası olmaktan çok uzaklar. Bu çerçevede yükselen enflasyon katlanılması gereken bir maliyet gibi görülürken, olası bir erken seçim öncesinde kamu bütçesi olanakları kullanılarak en azından bazı kesimler için enflasyonun etkilerinin kısa süreli de olsa telafi edilmeye çalışılması da olasılıklar arasında.

Kurun ise yüksek bir yerde de olsa dengeleneceği bekleniyor olabilir. Ancak Fed’in varlık alımlarını azaltmaya başladığı bir dönemde kurdaki artışın devam etmesinin ülkeyi yeniden bir ödemeler dengesi krizinin eşiğine getirmesi ve faiz politikasında yine bir U dönüşünün gündeme gelmesi şaşırtıcı olmayacaktır. Bu da sonunda kendimizi hem kurun hem de faizin oldukça yüksek olduğu bir ortamda bulmamız anlamına gelecektir.

(1)https://www.tcmb.gov.tr/wps/wcm/connect/TR/TCMB+TR/Main+Menu/Yayinlar/Arastirma+Yayinlari/Calisma+Tebligleri/2021/21-15

(2) https://www.bloomberght.com/hazir-giyimde-iplik-krizi-2291768